（报告出品方/作者：招商证券，丁浙川，李秀敏）
一、咖啡行业分析
1、品类发展：千年全球已功成，百年中国正当红
千年底蕴，在现代走向繁荣，成为世界三大饮料之一。咖啡最早的起源可以追溯到公元6世纪：牧羊人卡迪在埃塞俄比亚南部Kaffa地区发现咖啡，此后以提神等药用价值为人所知；公元6-19世纪，咖啡逐渐在世界范围内传播，开始成为饮品并赋予社交属性，年世界上第一家咖啡屋在大马士革诞生，年欧洲第一家咖啡馆在英国牛津大学建立，成为“公开的思想交流地”，带来明显的社交属性；进入20世纪，伴随着咖啡机等技术的诞生与应用，雀巢、星巴克等企业开始咖啡的规模化生产与扩张之路，促进咖啡在全球范围内流行起来，成为与茶、可可齐名的世界三大饮料之一。
全球咖啡行业整体保持稳定增长态势，年行业收入规模超亿美元，空间广阔。据Statista数据，全球咖啡行业收入由年亿美元增长至年亿美元，-年CAGR为6.2%，年受新冠疫情影响，预计有所下降。伴随着咖啡在世界范围内接受度的不断提高，新的消费产品/消费场景/消费方式不断裂变，全产业链的深度联动，行业有望持续保持增长，未来空间广阔。
国内来看：作为一种舶来品，中国市场虽起步较晚，但阔步向前，已成全球增量市场的重要一极。咖啡在余年的中国进程中，历经以下几个阶段：
（1）速溶咖啡的启蒙。年丹麦人在中国开立第一家咖啡馆，在此后的百余年咖啡在中国的发展都是“星星点点”，直到s，以雀巢为代表的速溶咖啡品牌进入中国，开启了中国速溶咖啡是时代；（2）台式咖啡盛极一时。年，以雕刻时光、上岛咖啡为代表的台式现磨咖啡馆出现在中国，风光一时；（3）现磨咖啡时代。年现磨咖啡巨头星巴克进入中国，开始在国内的“野蛮生长”，6年COSTA进入中国，年韩系咖啡品牌进入中国，中国现磨咖啡市场迅速发展；（4）多元化的现代咖啡时代。年新零售咖啡品牌瑞幸咖啡成立，年以Arabica%为代表的精品咖啡进入中国，中国咖啡市场形成“即饮咖啡+速溶咖啡+现磨咖啡、线上+线下”的多元化发展格局。
2、行业属性：较高盈利、高成长、高需求粘性、高集中度
饮料按乙醇含量可分为酒精饮料和非酒精饮料两大类。酒精饮料指乙醇含量(质量分数)超过0.5%的饮品；非酒精饮料，又称软饮料，根据国家标准《饮料通则》的定义，指经过定量包装的，供直接饮用或按一定比例用水冲调或冲泡饮用的，乙醇含量(质量分数)不超过0.5%的制品，具体包含茶、蛋白饮料、功能饮料、碳酸饮料、果汁、咖啡、瓶装水等品类。
咖啡作为软饮料的一细分品类，具备饮料行业高盈利的特征，同时，与其他软饮料相比，还兼具高成长、高需求粘性、高集中度-易诞生大市值公司的行业属性。咖啡品牌多集中于产业链下游—咖啡流通环节，具有较高盈利属性。咖啡产业链可以划分为上游种植、中游深加工和下游流通三个环节，其中上游利润空间有限，中下咖农无议价权；中游较为分散，改造空间有限；下游流通环节包括零售和批发，需求量大，集中度较高，价值贡献占整个产业链的93%。以星巴克为代表的连锁咖啡品牌处于产业链高利润的下游环节，叠加品牌溢价，具有较强的议价能力。同时，咖啡品牌不断深度参与全产业链，打造一体化供应链体系夯实高盈利模型。以星巴克为例，其年毛利率达到67.8%，明显高于其他品类软饮料，净利率也处于行业中位。
咖啡行业具有高成长属性，领先于其他所有软饮品类。据灼识咨询和国际货币基金组织数据，咖啡市场-年CAGR为13.8%，位列软饮行业top1，预计-年CAGR为17.2%，增速更大幅度领先其他软饮赛道，反映出咖啡行业发展的超高景气度，咖啡企业有望享受行业成长的红利。
咖啡兼具功能性、成瘾性与社交属性，决定其高需求粘性。咖啡因是从茶叶、咖啡果中提炼出来的一种生物碱，适度使用能有效祛除疲劳、兴奋神经，临床上用于治疗神经衰弱和昏迷复苏，同时其具有一定的成瘾性，因而在饮品中得到了广泛的应用。咖啡与其软饮相比，尤其是现磨咖啡，具有更高的咖啡因含量，故具有更持续的提神功能和更强的成瘾性，此外以星巴克、COSTA为代表的传统咖啡连锁品牌打造“第三空间”，能够满足消费者的商务社交需求，具有稀缺性，几种属性形成合力最终决定了咖啡行业的高需求粘性。
咖啡行业具有较高的集中度，决定了龙头企业优势明显，高端市场格局较好，有望诞生大市值公司。国内咖啡市场的历史CR5始终维持在70%以上高位，相较之下，传统软饮料格局较为分散，竞争较为激烈。据Euromonitor数据显示，年咖啡行业CR5为71%，高于果汁/CR5为32%、乳饮料/CR5为38%、茶饮料/CR5为63%等其他品类软饮。
3、市场空间：高增长+持续渗透，未来规模有望倍增，现磨咖啡或成消费主流贡献主要势能
中国市场虽起步较晚，但阔步向前，市场规模从0增至亿元，爆发正当时。中国咖啡市场发展比照海外虽进程短暂，但近些年却加速发展，中国咖啡消费总杯数从年的44亿杯/人均3.2杯增长到年的亿杯/人均8.8杯，市场规模从年的亿元增长至年的亿元，-年CAGR为12%。
对标已发展成熟的海外国家或地区的平均水平，中国咖啡市场的渗透率仍然很低，人均咖啡消费量提升空间巨大。年中国人均咖啡消费量为9杯/年人均渗透率，随着消费升级以及咖啡门店的迅速下沉化扩张，预计年将达到10.8/杯，与海外发达国家相比我国咖啡人均渗透率仍具有较大差距。但从一二线水平来看我国咖啡人均消费量，年一、二线城市人均年咖啡消费量分别达杯、杯，接近日、美、韩等成熟咖啡市场消费水平，长期来看咖啡行业在下沉市场仍拥有广阔增长空间。
伴随着咖啡文化不断普及、互联网用户不断下沉、城镇居民收入不断增长、小镇青年“脱域”，咖啡市场下沉趋势明显，市场渗透率有望持续提升，为行业增长贡献增量。据Mob研究院数据，年我国移动网民进一步下沉，三线及其以下城市移动网民占达到59.2%，且用户规模维持在7亿量级，互联网有效地缩小不同级别城市信息差，小镇青年们也开始“脱域”，追求比肩一二线都市人群的现代生活方式，更加注重对生活的方式的选择和营造式消费，这些变化均有利于咖啡在下沉市场扩容。
咖啡市场下沉趋势明显，疫情恢复初期下沉市场订单量首先回暖，表现出旺盛的咖啡需求。据CBNdate数据显示，近年，线上购买咖啡的人群中有近五成来自二线城市，来自三四线及以下城市的消费者也占据了近四成，远高于一线城市，同时，咖啡新用户在下沉市场的增长比例也高于一二线城市。年疫情恢复初期，下沉市场订单量首先回暖，展现出强劲的咖啡需求，三至五线城市3月订单量环比均增长%+，4月单量已恢复至疫情前的65%。
速溶咖啡、即饮咖啡和现磨咖啡为我国咖啡三大消费品类，现磨咖啡占比逐年提升。以雀巢为代表的速溶咖啡是最先打开中国咖啡市场入口的品类，早年，速溶咖啡在中国咖啡市场中都占据着主导地位，但是近年来速溶咖啡市场增长趋缓，现磨咖啡市场在星巴克、连咖啡、瑞幸等连锁咖啡品牌的推动下强势增长，市场规模从年的亿元，增长至年的亿元，-年CAGR为15%，现磨咖啡占市场的比例也逐年提升至72%。
从全球咖啡市场消费结构来看，现磨咖啡占据60%-80%，中国现磨咖啡市场仍有一定空间，对照美国、日本市场的衍演变程，可以预见中国咖啡市场逐渐从速溶咖啡市场和即饮咖啡市场转变为现磨咖啡市场。在咖啡品类的选择上，口味、香味都更好的现磨咖啡更符合消费升级的趋势，从差异的数量和饮用偏好上看，现磨咖啡都具有成长空间。
4、现磨咖啡竞争格局：连锁品牌百花齐放，星巴克龙头地位稳固
年全国共有近11万家咖啡馆，主要位于二线及以上城市，整体连锁率较低，随着头部品牌的进一步渗透，现磨咖啡馆的连锁化率有望提高。据德勤中国数据，截至年底，中国共有10.8万家咖啡馆，位于二线及以上城市的咖啡馆数量占75%。根据头部品牌未来的扩张计划以及疫情和其他竞争格局变化等综合影响，未来国内咖啡馆数量增速将相对平缓。从连锁化率来看，年中国咖啡馆连锁率仅为13%，独立咖啡馆占据绝对多数，随着头部品牌的持续渗透以及消费者自身对咖啡产品的要求提升，未来连锁率将得到提升。
当前，中国现磨咖啡市场处于“百花齐放”状态，头部品牌以综合型产品价值和多场景适用的大型连锁品牌为主，注重对“第三空间”的打造；但随着瑞幸等互联网咖啡模式的兴起，主打“快咖啡”场景的高性价比咖啡品牌凭借“中档品质，低档价格”正在迅速抢占市场份额。小型精品连锁咖啡品牌追求极致的产品品质，也正受到新生代消费者的热捧。多元化的咖啡消费需求使得不同类型的咖啡门店形成差异化的竞争格局。
星巴克市占率和门店数量优势明显，龙头地位已相对稳固，瑞幸咖啡通过互联网运营，主打极致性价比，借力资本在全国跑马圈地业已迈入第一阵营。截至年7月，星巴克中国近家门店占据行业第一，新锐势力瑞幸咖啡自年成立以来“野蛮生长”，现有全国门店家占据第二，门店数量直追星巴克，两者稳居中国现磨咖啡市场第一军团。太平洋咖啡、Costa、上岛咖啡等传统综合性连锁品牌通过多年的深耕运作也占有一席之地，Peet’sCoffee、%Arabica等精品咖啡连锁品牌追求极致品质，慢咖啡场景下门口数量仍然有限竞争力有待提升。
横向对比主要咖啡连锁品牌在各线城市门店数量，星巴克和瑞幸咖啡因其门店总量的绝对优势，在各线城市中都保持大幅领先，市占率远高于其他品牌，其中在新一线和二线城市，瑞幸门店数量多于星巴克，在一定程度上可以反映出瑞幸咖啡对于该线级城市的重视。纵向对比各家咖啡连锁品牌在各线城市门店占比，可以看出咖啡连锁品牌门店主要布局于高线城市，以瑞幸咖啡、挪瓦咖啡为代表的国产咖啡品牌将新一线城市作为重镇，逐渐向二线、三线城市渗透。对于主打性价比是国产现磨咖啡品牌而言，向二三线城市下沉将是未来发展的趋势。
5、商业模式：头部品牌坚持直营保品控，其他品牌开放加盟强调轻资产运营
直营/加盟各有千秋，中国现磨咖啡品牌“双箭头”星巴克与瑞幸咖啡以直营方式强调品控，其他连锁品牌多以加盟模式为主，注重轻资产运营和快速扩张。咖啡店的经营方式与市场不同特点、企业发展定位相关，目前星巴克和瑞幸咖啡在中国均以全直营方式展店，以太平洋咖啡、Costa为代表的传统连锁品牌以及挪瓦咖啡为代表的新势力连锁品牌以加盟为主，通过轻资产改造，助推门店拓张发展。
直营模式注重品牌效益，盈利的长期增长受价值链驱动，企业致力于在既定成本下为客户创造更多价值。星巴克、瑞幸咖啡通过打造强品牌力，在单店竞争激烈的情况下仍能够在客流量、客单价、产业链议价能力等方面对其他品牌降维打击，未来行业玩家虽多，但是头部品牌的门店并不会因为其他品牌开店造成竞争加剧而带来单店模型的恶化，始终保有核心竞争力。
加盟模式通过打磨供应链、丰富产品体系，提升加盟商盈利水平，品牌自身能够以轻资产运营，实现快速开店构筑护城河。挪瓦咖啡、上岛咖啡、Costa等连锁品牌通过开放加盟模式，将门店人力、租金等成本转接给店主，通过轻资产改造企业致力于在大体量店面的运营中实现成本最小化。加盟模式注重规模效应，盈利的长期增长受供应链驱动。
6、发展趋势：“第三空间”型“慢咖啡”渐弱化，“takeaway”型“快咖啡”成趋势
“慢咖啡”与“快咖啡”不是“非你即我”的命题，各自侧重不同的消费场景和消费人群，但随着城市生活节奏的加快以及咖啡外卖O2O模式的兴起，“快咖啡”或将成为主流发展趋势。星巴克等“慢咖啡”品牌强调“第三空间”，消费群体主要为商务、办公、休闲人士，更多的满足用户的社交需求；而瑞幸等“快咖啡”强调“性价比”，消费群体主要为白领、学生等，更多的满足用户的功能性需求。但受城市生活节奏的加快、咖啡互联网贩卖模式的兴起，“快咖啡”场景消费占比逐渐提升，人均“快咖啡”场景消费的现磨咖啡杯数已经占所有现磨咖啡摄入的70%。
现磨咖啡连锁品牌纷纷发力“快咖啡”消费场景，多以“咖啡+外卖”形式切入，全家、罗森等便利店也相继推出咖啡品牌，拓展“快咖啡”下的便利店咖啡新场景。随着互联网零售模式的兴起，以瑞幸、星巴克为代表的现磨咖啡连锁品牌抑或战略聚焦于“快咖啡”场景抑或开辟“快咖啡”场景，谋求新的增长点。
促进“快咖啡”成为现磨咖啡发展趋势因子1：生活节奏的加快。随着当代年轻人生活压力的逐渐加剧，相应的生活节奏也出现明显加快，80后、90后群体的生活方式也发生改变，人们把更多的时间花在了工作和通勤中，据尼尔森研究，90后群体每天可自由支配时间仅为4小时，远小于50/60后群体，略小于70/80后群体。在这一趋势下，具有快捷、便利性质的“快咖啡”将受到追捧。
促进“快咖啡”成为现磨咖啡发展趋势因子2：国民对高性价比咖啡的需求突出。目前中国咖啡消费者主要以年龄在20-40岁间的城市白领、学生为主，据极光调研显示，这一群体对于咖啡价格的敏感度比较高，单杯咖啡价格的接受区间多集中于16-25元，主要原因系这部分年龄群体分别处于学业以及事业发展的高峰期，对于咖啡的需求量相对较高，因而在选择咖啡时更看重咖啡的性价比，而“快咖啡”无疑是最好的选择。
促进“快咖啡”成为现磨咖啡发展趋势因子3：“快咖啡”单店盈利模型优越，采用小店运营+takeaway模式，优质的品牌可通过极致的性价比和优质的产品，短期内即能实现盈利，回收期短。“快咖啡”场景多以互联网模式运营，订单以外卖快取形成构成，不需咖啡门店提供空间和氛围，5-10㎡的小店足以支撑其提供现磨咖啡服务，能够有效降低其租金成本，实现门店快速复制拓张，短期内实现盈利并收回投资额。“慢咖啡”场景需要大面积的门店作为支持，在租金和人员薪酬上成本更高，且需要一定时间来达到稳定客流，因此短期内无法快速盈利，投资回报周期更久。
促进“快咖啡”成为现磨咖啡发展趋势因子4：疫情促使消费习惯的改变，takeaway成为主流咖啡购买方式。新冠疫情在一定程度上促使了人们消费习惯的改变，无接触、安全便捷的咖啡购买方式或将成为社会主流，据极光调研数据显示，分别有65.6%和19.9%的消费者表示在疫情结束之后倾向于通过自提和外卖的方式来购买咖啡，仅有14.5%的消费者愿意在咖啡厅内饮用咖啡。（报告来源：未来智库）
二、重点企业分析——星巴克：连锁咖啡龙头，规模效应优势凸显
1、经营历史复盘：注重品牌及文化塑造，业绩表现亮眼
（1）发展历程：打造优质品牌，高速扩张锁定国际咖啡龙头地位
第一阶段（-）：打造“高品质咖啡豆”+“第三空间”社交新商业模式，快速打开美国市场。星巴克品牌成立于年，当时美国现磨咖啡市场由于发展时间较早，扩容空间较小，消费者已经具备长期饮用现磨咖啡的习惯，美国消费者饮用现磨咖啡的比例高达87%，市场因发展成熟而导致增长速度较为缓慢，现磨咖啡的消费理念仍未兴起。
早于年，星巴克的灵魂人物便将奶咖、意式咖啡机以及咖啡馆引入咖啡，并通过基于“第三空间”建立的一套完整的商业体系，使得咖啡不再局限于具有提神醒脑功能的饮料而是一种社交媒介，获得消费者群体的一致追捧，，随后公司以直营的模式在美国加速扩张，并在年成功于纽交所上市。-年间，星巴克在北美进行迅速扩张，每年维持近百余家开店，为品牌早期积累良好口碑并逐步形成规模效应，年星巴克推出经典人气产品“星冰乐”获得消费者的一致好评，至年星巴克拥有门店数量家。
第二阶段（-8）：国际化进程加快，全球扩张驱动收入高增，战略收购多家公司丰富业务版图。早年美国本土市场始终是拉动星巴克营收增的主要市场，随着年星巴克于纽交所上市，募集资金充裕的星巴克从年开启全球化扩张战略。年星巴克于日本东京开设第一家分店，随后逐渐进入亚洲市场以及欧洲市场，年星巴克入住菲律宾，年进军澳大利亚、苏格兰、瑞士、威尔士等城市。至年星巴克正式进入中国，并于北京开设第一家中国星巴克门店。自0年之后，星巴克逐渐进入德国，法国，西班牙等欧洲国家。舒尔茨随后将海外扩张的重点放在中国、印度等市场空间较大的国家，同时退出经营不善，持续亏损的市场，使得4年之后星巴克国际市场营收占比稳步上升。
战略收购多家公司，产品版图日趋完善。自3年起星巴克先后收购了涉及包装和现煮咖啡、瓶装水、咖啡设备、果汁制造、连锁面包等多项业务的相关公司，公司业务版图日益完善，市场份额逐年扩大。3年公司收购了平价咖啡品牌Seattle’sBestCoffee和高端咖啡品牌TorrefazioneItaliacoffee以抵御其他品牌于平价咖啡领域的进攻并丰富公司的咖啡豆品类。
5年公司收购公益瓶装水品牌EthosWater，将公司部分销售瓶装水获得的营业收入捐赠给世界上的缺水地区，为星巴克在品牌方面赢得了较好的国际声誉。8年，星巴克收购西雅图的咖啡设备制造商“TheCoffeeEquipmentCompany”并引进其“Clover”现煮系统。公司收购果汁制造商EvolutionFresh以拓展新果汁口味产品，部分EvolutionFresh的果汁被广泛运用于星冰乐冰沙等相关产品中获得大量好评。年公司收购连锁面店LaBoulange，进一步推出面包及甜点相关产品，产品矩阵得到进一步丰富。
全球化高速扩张加剧星巴克经营风险，多重负面因素造就经营困境。0年-8年，公司全球化高速扩张战略在为企业带来营收高速增长的同时，也为星巴克的经营埋下了深层次的隐患。一方面，公司全球化高速扩张导致忽略核心产品及店内体验，店内服务水平和经营效率明显下降，加盟店管理较为松散和产品创新速度变慢，全球化的高速扩张对供应链以及员工培育体系造成了较大的压力；另一方面，国内受高速拓店带来的加密分流、经济危机引起消费下行以及美国国内平价咖啡等品牌高速成长使得竞争加剧等负面因素影响，星巴克经营逐渐恶化。8年星巴克同店增长下滑明显，利润首次出现负增长，净利润同比下降53%，全球同店销售首次为负，公司面临严重的经营危机。
第三阶段（8-）：战略性调整经营策略，回归品牌核心，盈利能力改善，龙头地位稳固。为改善公司所遭遇的经营困境，星巴克管理层采用了大量的方式对品牌战略进行了大规模的调整，主要涉及以下三个层面：
门店层面，为应对先前盲目扩张对来的业绩下滑以及加密分流等问题，公司管理层在国内关闭了大量盈利水平较差的门店，并对新门店的开拓采用了更为严格把控方案，并加速海外市场高增长市场的布局；服务方面，星巴克回归“以人为本”的经营理念，重新加强对员工的培训工作，关闭全美门店3小时以对店员重新进行岗位培训以提高服务水平；为提高产品质量，星巴克推出了多款新型口味的产品以应对激烈的同业竞争，引进新型咖啡机提高标准化程度，并在全球范围内改善供应链管理体系，仅于9年-年间在世界多地加速搭建了7个咖啡豆种植中心，有效地确保了高品质咖啡豆的供应。
经营层面，星巴克采用数字化运营有效提高门店运营效率。为提高用户粘性并促进客流量提升，星巴克管理层对会员体系进行改革并提供了一系列的会员优惠政策，并建立了Mystarbucksidea网站以收集顾客对品牌的相关意见及看法；9年公司率先推出星巴克手机app并推出了移动支付体系，进一步提高门店的运营效率并优化客户的消费体验；此外公司还在推特、脸书等多个互联网社交媒体上加大对品牌的线上营销，深化与客户间的交流，使得星巴克品牌印象得以深入人心。受益于星巴克管理层优秀的战略调整，年后星巴克整体经营业绩开始迅速好转，-年间，公司净利润年复合增长率高达14.2%，净利润长期保持稳定增长趋势，公司盈利能力大幅度改善。
（2）美国区同店情况：门店数量趋于饱和，竞争压力上升
-8年，快速扩张阶段，加快连锁布局。星巴克以每年平均超过家店的速度在美国扩张。这种侵略性地覆盖扩张的策略，有助于降低运输和管理成本；同时缓解排队，将顾客流分散到邻近的其他店。另外，这也有效挤压竞争对手，如果星巴克不在该店址开店，竞争对手就会占据店址。8-年，调整阶段，放慢开店速度。此时由于爆发了金融危机、美国经济不景气之外，激进的扩张更是让星巴克业绩雪上加霜，影响了星巴克未来至少3年的业绩：星巴克美国同店销售在9-年连续两年下降，分别为-5%和-6%。它也连续三年在减少美国店铺。
-至今，稳步扩张阶段，门店数量逐渐饱和。星巴克开始注重开店质量，更多